導(dǎo)語：討論市值，其實(shí)更應(yīng)該被討論的是，關(guān)于百度市值的敘事。
最近，百度股價步入快速上升通道，21日收盤260.9美元，漲愈10％。與去年三月比，百度的股價已經(jīng)上漲朝200％。就在不久前，百度再度傳出最快將于2021年赴港二次上市，至少募資35億美元。
一系列數(shù)據(jù)背后，讓我們開始比以往更關(guān)心百度的估值話題。作為投資者，尋找增長型股票不容易，找尋尚未達(dá)到理想型估值的股票，同樣不容易，顯然百度是后者的典型代表。
在我們看來，百度市值到千億顯然已經(jīng)不遠(yuǎn)，千億過后，百度的上行空間到底有多大？是我們更為關(guān)心的話題。
一、市值敘事的便利與空間
作為國內(nèi)首屈一指的技術(shù)型公司，市場還是更多的以流量型公司的舊眼光和范式來看待和評估百度，這是百度最吃虧的地方。
在百度崛起時，為了抽象出一個足夠清晰簡明的傳播概念，整個市場的感知是百度就是搜索引擎?？墒菍τ诮裉斓陌俣?，搜索引擎只是諸多業(yè)務(wù)中的一項。
同樣的敘事困境，也發(fā)生在老對手谷歌身上，早在2015年8月10日，谷歌就宣布對企業(yè)架構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，將母公司升級為Alphabet，原有的 Google Inc.成為Alphabet旗下子公司。雖然 Alphabet 的語義并不廣為人知，大部分用戶對谷歌的認(rèn)知也沒有發(fā)生什么根本性的變化，但是這個調(diào)整為資本市場重新認(rèn)識谷歌提供了便利和空間。這是能指和所指對資本市場和觀念市場發(fā)揮作用的神奇之處。
十年前我們談及騰訊，覺得騰訊是QQ+游戲的代名詞，是小孩的把戲。在移動互聯(lián)網(wǎng)到來前，所有人都在熱議如何拿到移動互聯(lián)網(wǎng)的船票，但騰訊并沒有通過簡單的平移和復(fù)制把QQ搬到移動端（其實(shí)在這之前手機(jī)QQ的體驗(yàn)已經(jīng)很好了），而是單開了微信，開啟了新的敘事。
百度是一家擁有豐富而復(fù)雜生態(tài)的公司，不應(yīng)該被搜索簡單的定義和框死。但現(xiàn)在，情況正在發(fā)生變化。在整個經(jīng)濟(jì)發(fā)展的周期“從虛向?qū)崱卑l(fā)展的基調(diào)已經(jīng)明確后，百度作為一家技術(shù)性公司的屬性，和這些年持續(xù)重倉無人駕駛等技術(shù)的前瞻性，會迅速凸顯。
也正因?yàn)槿绱?，百度股價正在經(jīng)歷上漲。相比于2020年10月底，到目前已經(jīng)增長了近一倍。截至2021年1月20日，百度收盤價為260.90美元，市值逼近1000億，而且這個增長趨勢還在延續(xù)。
二、未來預(yù)期引發(fā)的估值重構(gòu)
2020年自動駕駛汽車公司股價的上漲，從資本市場角度來看，拋開貨幣寬松市場普漲的因素，股價反應(yīng)的是對未來的預(yù)期。
比如特斯拉、蔚來、小鵬這樣的企業(yè)，都是資本市場認(rèn)為會在未來5年里，伴隨著新能源浪潮發(fā)生而從中獲得更大收益的企業(yè)，因而愿意用更高的估值來評估這些公司。
特斯拉、蔚來、小鵬、理想汽車四家公司一年來的股價漲幅
這說明了一個趨勢和事實(shí)：資本更青睞于技術(shù)密度更高的領(lǐng)域和行業(yè)，尤其是還沒有徹底爆發(fā)前，更需要迅速占位。
漢德工業(yè)促進(jìn)資本主席蔡洪平認(rèn)為，成長性說明了高估值合理，具備科技屬性的造車新勢力成長性高達(dá)34％，而傳統(tǒng)企業(yè)成長性不到3％。蔚來、理想這些汽車公司的市值和銷量之間的關(guān)聯(lián)性，已經(jīng)顛覆了以往我們對于市盈率的慣性認(rèn)知。
如果說新能源是制造業(yè)的升級換代，那么無人駕駛是真正的硬實(shí)力的比拼。在燃油車禁售的時間點(diǎn)已經(jīng)明確后，整個汽車市場其實(shí)已經(jīng)分化成兩條賽道，以日本汽車為代表的新能源激進(jìn)派，選擇在氫燃料的方向上發(fā)力；以特斯拉為代表的一派，則選擇在電池和汽車數(shù)字化、智能化的方向發(fā)力。
但環(huán)顧汽車制造業(yè)，傳統(tǒng)車企對新能源的態(tài)度基本都是不難只是時機(jī)問題，但卻對無人駕駛極少表態(tài)，核心就在于，前者可以靠供應(yīng)鏈和整體制造業(yè)的進(jìn)步補(bǔ)齊，但后者卻存在非常高的技術(shù)壁壘。
隨著造車新勢力的發(fā)展模式受到來自資本和市場端越來越廣泛的認(rèn)可，人們看到，造車新勢力并不是玩票，而是真的能給汽車產(chǎn)業(yè)帶來新的變化。在這種背景下，原本就有用戶，又手握服務(wù)資源的互聯(lián)網(wǎng)公司涉足造車領(lǐng)域，無疑會帶給外界更大的想象空間，更容易得到資本市場的青睞。
將競爭范圍拓展到全球，百度在無人駕駛領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了自研，在技術(shù)上也是頭部玩家。在2020年Navigant Research（NR）發(fā)布最新自動駕駛競爭力榜單中，百度Apollo是唯一上榜的中國玩家，并挺進(jìn)領(lǐng)導(dǎo)者行列。而當(dāng)前市場火熱的造車新勢力，僅有特斯拉被列入挑戰(zhàn)者序列，同樣宣布造車的蘋果則沒有入榜。
百度受到國內(nèi)一眾汽車廠商的青睞，核心原因在于，能形成最大的優(yōu)勢互補(bǔ)。汽車廠商需要百度幫忙補(bǔ)上技術(shù)短板。最直觀的，百度有多少程序員的儲備，傳統(tǒng)汽車工業(yè)有多少程序員，這幾乎是理科對工科的碾壓。這種技術(shù)實(shí)力上的天塹，并不能在短期內(nèi)彌補(bǔ)，這就是百度自動駕駛在市場上最大的優(yōu)勢。
汽車自動駕駛技術(shù)領(lǐng)域中國企業(yè)申請人排名前十（2001-2020年）
我們是以計算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)為代表掀起人類歷史上的第五次信息革命的。這樣的知識點(diǎn)和表達(dá)，在二十年前的課本上出現(xiàn)時，還顯得波瀾壯闊。但今天這一切其實(shí)已經(jīng)稀松平常。
再造谷歌的是安卓。當(dāng)安卓推出后，市場的反應(yīng)其實(shí)也嚴(yán)重滯后。當(dāng)谷歌主動找到三星提出合作時，三星覺得這些年輕人的想法，近乎可笑。但好在三星很快就反應(yīng)了過來，抓住了這個歷史機(jī)遇。才有了三星手機(jī)帶動的那一波強(qiáng)勢增長。
整個世界面臨的最大問題，其實(shí)是在原有的舊技術(shù)格局下的算力過剩。而算力最好的生產(chǎn)應(yīng)用場景，就是自動駕駛。
參照摩根士丹利對特斯拉FSD的估值約占總體股價的1/3，中金報告對蔚來軟件部分估值占到蔚來市值的1/2。瑞銀給予Apollo業(yè)務(wù)約100億美元的估值，僅為百度當(dāng)下市值的1/8不到。
最新市場消息稱，微軟宣布20億美元投資Cruise。通過新一輪的投資，Cruise最新的估值已經(jīng)上升至300億美元，與Waymo相當(dāng)。但從數(shù)據(jù)上看，百度自動駕駛累計測試?yán)锍?00萬+公里，近200張測試牌照均處于相對領(lǐng)先的地位。顯然百度Apollo的估值仍有很大的空間。
三、百度上行空間到底有多大？
凱文·凱利在《失控》中認(rèn)為，連接的越多，各種價值涌現(xiàn)越多。
百度股價增長的主要的動力，這個問題雖然不容易回答，畢竟股價和實(shí)際業(yè)務(wù)之間還隔著一層距離，但還是可以從外部環(huán)境和內(nèi)部增長因素來分析。
在過去一段時間里，整個美股市場，都在熱炒AI概念，不論是像AMD，英特爾、德州儀器這樣的芯片公司，還是做對標(biāo)參考的谷歌，亦或是最熱的特斯拉、蔚來這樣的軟件硬件集成公司，股價都持續(xù)瘋長。
而百度持續(xù)投入AI并沒有過度影響業(yè)績增長。2020年Q3凈利潤達(dá)137億元，遠(yuǎn)超華爾街預(yù)期。GuruFocus分析師認(rèn)為，百度在2021年將會利用其強(qiáng)大的技術(shù)基因及打造的行業(yè)壁壘，在目前最為炙手可熱的人工智能領(lǐng)域取得突破。
從內(nèi)部因素來看，百度雖然沒有在壓力下屢戰(zhàn)屢勝，但客觀上由于搜索為核心的能力沉淀機(jī)制，本身就是一個有護(hù)城河的商業(yè)模式。所以，過去幾年我們看到百度即使多次被唱衰，但對手都沒有在百度核心業(yè)務(wù)搜索領(lǐng)域獲得大的突破，這也從側(cè)面說明了百度核心競爭力依然存在。
百度并不存在賽道的問題，假如說移動互聯(lián)網(wǎng)的中心化邏輯開始把所有互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)變得相似，那么AI似乎正在把每一家擁抱它的企業(yè)變得不同。
我們知道，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)很多時候拼的不是單向業(yè)務(wù)的成敗，而是生態(tài)化和結(jié)構(gòu)化的綜合對比。而AI作為一種底層化、專利中心化的技術(shù)，也會因?yàn)榧夹g(shù)本身難以復(fù)制的特性，反向給予企業(yè)各個業(yè)務(wù)層相對應(yīng)加持。更重要的是AI還能以技術(shù)為手段，對企業(yè)傳統(tǒng)強(qiáng)勢業(yè)務(wù)進(jìn)行升級。因?yàn)閺?qiáng)勢業(yè)務(wù)代表著企業(yè)營收的核心，是支撐企業(yè)市值和資金鏈的核心部類。
按照我們對百度核心業(yè)務(wù)的理解，百度目前的業(yè)務(wù)主要由三部分組成：
1、以移動生態(tài)業(yè)務(wù)為主的成熟業(yè)務(wù)，這部分囊括了大家最為熟悉的百度App、百家號、小程序、托管頁、健康、直播、電商等基本盤，有廣告收入及非廣告收入；
2、以云計算為基礎(chǔ)，以AI為抓手的智能云服務(wù)，包含泛智能云、智能交通、個人云等；
3、以自動駕駛及其他引領(lǐng)行業(yè)的業(yè)務(wù)，主要為Apollo、小度等，智能駕駛商業(yè)化既包括Robotaxi的收費(fèi)，也包括作為智能駕駛的技術(shù)提供商，把技術(shù)提供給其他OEM；小度的前后端收入等等。
近期百度的股價飆升，與這三塊業(yè)務(wù)的分頭持續(xù)發(fā)力都有關(guān)系。
移動生態(tài)側(cè)：根據(jù)極光大數(shù)據(jù)發(fā)布的《2020年新資訊行業(yè)年度盤點(diǎn)報告》，百度App以超過40％的用戶滲透率、4.5億月活逐漸拉開與其他產(chǎn)品的差距。直播、電商、社區(qū)等形態(tài)的介入讓用戶在搜索內(nèi)容上的停留時間持續(xù)增長。
來自極光報告的估算，百度目前的流量價值超500億元，強(qiáng)大的流量價值為百度發(fā)力電商、健康、咨詢等服務(wù)業(yè)務(wù)提供有力支撐。由于疫情的客觀因素，整個市場空間得到擴(kuò)容，百度健康在2021年不僅會盤活百度移動生態(tài)中的存量流量，還會產(chǎn)生流量增量反哺移動生態(tài)。
從客觀數(shù)據(jù)來看，百度的移動生態(tài)對主營業(yè)務(wù)起到了穩(wěn)固和推動作用，而從整個時間軸來看，百度移動生態(tài)的潛力，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有到盡頭。
智能云側(cè)：長期被人忽略的百度網(wǎng)盤未來有希望成為百度市值的新增長點(diǎn)之一。來自艾媒咨詢《 2020 上半年中國個人網(wǎng)盤市場現(xiàn)狀及頭部企業(yè)布局研究報告》中顯示，在2020年7月，國內(nèi)網(wǎng)盤存儲App月活躍用戶分布中，百度網(wǎng)盤的MAU達(dá)3983. 2萬人，遠(yuǎn)高于排在二、三名的微云的437. 4萬人及115網(wǎng)盤的386. 7萬人之和。
不僅如此，百度網(wǎng)盤2019年的企業(yè)級用戶增長也在50％以上，在這個領(lǐng)域里聯(lián)想、金山、金蝶這樣的企業(yè)本身缺少互聯(lián)網(wǎng)基因，應(yīng)該長期都不具備戰(zhàn)略性威脅。2020年根據(jù)多家媒體的說法，百度網(wǎng)盤將分拆并申請在A股科創(chuàng)板上市。
泛智能云的擴(kuò)張是更新的模式跑通。在IDC 2019 中國AI云服務(wù)市場廠商評估中，百度智能云的AI能力在中國市場排名第一。隨著中央提出加快“新基建”建設(shè)速度，包括大數(shù)據(jù)中心、人工智能和工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)在內(nèi)的“新基建”成為各界關(guān)注焦點(diǎn)。
這次疫情中，AI應(yīng)用得到了很好驗(yàn)證，是“新基建”加速落地的樣本，“云+AI”在數(shù)字政務(wù)、城市治理、公共衛(wèi)生體系建設(shè)上的價值被提前釋放出來。而百度一直強(qiáng)調(diào)的自動駕駛，已從L4的無人車發(fā)展到了城市智慧交通解決方案，商業(yè)化項目也在多個城市中簽約落地。
在“新基建”的大趨勢下，普遍認(rèn)為在移動互聯(lián)網(wǎng)時代落后的百度，反而有可能在AI時代扳回一局。智能云將會是百度市值的放大器。
前沿業(yè)務(wù)側(cè)：百度Appllo對百度的重要性不言而喻，我們在第二段落已經(jīng)闡釋過，在此不重復(fù)解讀。根據(jù)公開資料，百度Apollo平臺已經(jīng)建立起的開放生態(tài)，搭載的合作伙伴有一百七十多家，所有主流汽車企業(yè)幾乎無一遺漏。外界預(yù)測，到2023年，搭載Apollo智能車聯(lián)AI能力的汽車將超過1億輛。在軟件定義汽車的時代即將來臨時，這是一個龐大的消費(fèi)者數(shù)據(jù)。
而前沿業(yè)務(wù)下的小度音箱在2020年邁出了獨(dú)立成長的第一步，完成獨(dú)立融資的小度科技估值約200億元，行業(yè)一致認(rèn)為其下一步將在國內(nèi)科創(chuàng)板上市。一直以來，小度是百度軟硬件一體化戰(zhàn)略的重要載體。基于小度在AI層面的技術(shù)和連接層面的生態(tài)資源，我們可以發(fā)現(xiàn)，小度的業(yè)務(wù)其實(shí)已經(jīng)具備了商業(yè)壁壘。
這些領(lǐng)先的產(chǎn)業(yè)身位，受益于百度對AI的技術(shù)投入與體系化擁抱正轉(zhuǎn)化為結(jié)構(gòu)紅利。
綜上，在我們看來，百度的上行空間，取決于它的技術(shù)落地。也正因?yàn)槿绱?，?dāng)百度宣布進(jìn)場造車時，新一代投資女皇的ARK反應(yīng)會如此迅速又熱烈。
